在香港上市的寶寶樹，2014年前就拆建了VIE架構，2015年為人民幣融資又拆除VIE架構，在香港上市前又搭起VIE架構了。

寶寶樹從事的增值電信服務屬外資受限行業，寶寶樹的VIE架構拆過又搭起來，不清楚是為了境外上市？還是因拆了VIE架構后又融了美元基金？

一、VIE架構起源

新浪是國內第一家采用VIE架構的企業，1999年新浪籌劃海外上市，而當時的規定是外資企業不能在國內提供網絡信息服務(ICP)，但可以提供技術服務。

不允許外資進入，新浪的海外上市計劃就要泡湯了？

當年的新浪創始人王志東和律師們很快便做出一份重組方案，將原有的ICP業務、資產從原母體四通利方剝離出來，成立全新的純內資公司，由內資公司負責ICP業務，內資公司不參與上市，僅把四通利方拿去上市。

但是，上市公司的四通利方不負責實體經營、無業績，對投資者就無吸引力。

而負責網絡服務的內資公司有業績，卻不能拿去美國上市，因為那樣會變成外資企業而違反規定。

按美國的規則，一家公司對另一家公司擁有多數投票權就會要求合并報表。

正是這一規則給新浪利用的空間，于是新浪通過四通利方和負責ICP業務的內資公司簽訂一系列協議，實現四通利方對內資公司的控制，從而將內資公司的業績合并到境外上市公司的報表。

這就是大名鼎鼎的VIE架構，俗稱新浪模式，或者叫協議控制、可變利益實體。

新浪之后，這種模式被大批中國互聯網公司效仿，搜狐、百度、阿里、京東等均以VIE模式成功登陸境外資本市場。

二、典型的VIE架構

典型的VIE架構如下圖：

1. 分別成立外資D和內資A兩個表面獨立的公司體系。

2. 外資公司D負責融資、上市， D體系公司基本上是殼公司，不從事實體經營，不直接產生利潤。

投資人在D公司的上級公司B持股， 把錢投入D系列公司。

可D公司基本上是空殼，投資人把錢投入空殼公司，只持有空殼公司的股份，風險是很大的。

3. 在境內另外成立內資公司A，A公司的股東通常是創始人，A公司負責實體運營，產生價值和利潤。

4. 投資人本來是看中A公司而投資的，但因為是外資無法在A公司直接持股，只能投資于D公司。

但A和D沒有股權關系，只能通過A公司（內資企業）與D公司（外資企業）簽訂一系列協議，通過控制A公司和其股東（一般是創始人），實現D公司對A公司的控制，并將A公司賺的錢轉移到D公司，以保護B公司股東的利益，規避把錢投在空殼公司D的風險。

經過一系列操作后，相當于A公司的股東（一般是創始人）代B公司股東持股的效果，就是類似于創始人代投資人持股。

馬云放棄VIE架構所有權，實際上是更換A公司的股東。

而馬云在A公司持股類似于代持股權，代持的利益本來就不是馬云的，是整個上市公司的。

馬云放棄VIE架構所有權，對馬云并沒有任何損失，只是減少好些簽字的工作量而已，對阿里的股東利益也沒影響，只是更換個馬甲代為持有A公司股權而已。

三、VIE架構的系列協議

采用VIE架構的公司，為了實現D公司對A公司的控制，并把A公司的利潤裝入D公司，需要簽訂一系列協議，下如圖：

1. 獨家業務合作協議

由于管理、咨詢、技術等不屬于限制外資行業，所以約定由D公司為A公司提供管理、咨詢、技術等服務，A公司將全部利潤付給D公司，以實現將A公司的利潤轉移到D公司的目的。

2. 獨家購股權協議

約定當法律政策允許外資進入A公司所在的領域時，D公司可按規定價格收購A公司的股權，成為A公司有法律地位的股東。

3. 借款協議和股權質押協議

D公司將融資的錢借給A公司的股東，通過A公司股東將錢注入到A公司使用，相當于融資的錢投到了A公司。

這些借款是不用還的，但A公司股東需要將股權質押給D公司。

在A公司所在行業不再限制外資進入時，這些錢將用來購買A公司的股權。

4. 委托投票協議

投資人投到B公司的錢，通過D公司注入了A公司，但D公司對A公司沒有股權關系，無法控制。

所以通過委托投票協議，將A公司的股東投票權委托給D公司行使，以實現D公司對A公司的控制。

5. 配偶同意書、承諾函

D公司將大筆錢借給A公司的股東，而且不用還，目的是為了取得A公司的利益。

A公司的股東相當于代D公司持有A公司的股權，這些股權利益并不屬于A公司的股東而屬于D公司。

所以需要A公司的股東和家屬確認這些不屬于夫妻共同財產，而且繼承人也在受到約束。

通過簽訂這一系列協議后，將無股權關系的A公司和D公司緊密關聯，實現D公司對A公司的控制，并將A公司的全部利潤轉移到D公司。

A公司的意義類似于D的子公司，而境外上市的B公司只是殼公司，B公司完全依賴協議而擁有A公司的價值。

如果沒有這些協議，則海外上市的B公司價值幾乎為0，把錢投到B公司的股東就有很大風險。

四、三步搭建VIE架構

4.1 要不要搭建VIE架構？

如果你的企業從事的是限制外資進入行業，需要引入外資股東、融美元基金或打算到境外上市，則需要搭建VIE架構。

關于外資準入行業，可看發改委和商務部發布的《外商投資產業指導目錄》，最新版是2017年6月發布的：

限制外商投資產業目錄，如汽車制造、銀行、保險、證券、醫療、電影院等，外資持股不能超過規定比例，超過比例就需要搭建VIE架構，如同程藝龍。

禁止外商投資產業目錄，如某些礦的開采、中國法律咨詢、新聞、出版、音像制品、互聯網信息發布等，完全不允許外商投資，只能搭建VIE架構，如眾多互聯網公司。

鼓勵外商投資產業目錄，如很多農業、制造、高新技術、管理、咨詢、服務、創投等348項，鼓勵外商投資，無需搭建VIE構架。

如香港上市的海底撈、周黑鴨等，不屬于限制外資進入行業，無需搭建VIE架構。

如A股上市的藥明康德、富士康，不屬于限制外資行業，無需VIE架構，有多家外資股東，不影響A股上市。

在申請A股上市的三只松鼠，也有外資股東，不屬于限制外資行業，不因此而影響A股上市。

隨著我國經濟對外開放的深入，允許外資進入的行業越來越多，被限制的行業越來越少，連金融業都越來越開放了。

只不過，互聯網信息發布仍屬于禁止外資進入行業，所以很多互聯網相關公司想融美元資金、到境外上市時，就需要搭建VIE構架。

4.2 何時搭建VIE構架？

搭建VIE構架，主要是建立內資和外資兩個體系的公司，再簽訂一系列協議將兩個無股權關系的公司緊密關聯起來。

注冊過公司的朋友就知道，注冊公司的過程還是比較容易的，耗時也不長。

至于簽協議，因為各方已接受這樣操作，無需過多談判，只需簽字蓋章就差不多了，用時也不會太多。

而拆VIE架構就復雜多了，需要將原外資股東的股權轉讓給內資股東，需要找到愿意接手的買方，價格、交易方式等都要各方能接受，需要平衡很多方的利益，不是一件容易的事。

荔枝的創始人賴奕龍說：

2015年諸多美元結構的互聯網企業紛紛拆除VIE架構，計劃回歸國內資本市場，以獲取紅利。因擔心被資本市場拋棄，荔枝也走上了拆VIE之路。

2015年底決定拆VIE架構，但拆VIE漫長且復雜，短期內無法完成，需要反反復復溝通、平衡各方利益。

當時公司正處于快速發展期，但公司的主要精力都耗在拆VIE架構上，對公司業務關注放松了，公司的業務創新并不理想。

經歷過近兩年的“折騰”，公司VIE架構拆得“異常艱辛”，未能成功，公司業務走得非常危險。

2016年7月，我決定徹底放棄拆VIE。那天，我覺豁然開朗，飯都比平時多吃了兩碗。

所以，搭VIE構架易，拆VIE搭建不易。

不到必要的時候，不建議提前搭建VIE構架，萬一要拆就太難了。

4.3 怎么搭建VIE架構？

投資人之所以愿意投資，本來是看中A公司的。

但如融的是美元基金，則投資人不能成為A公司的股東，只能成為B公司或D公司的股東。

而B或D基本上是空殼，如果VIE架構搭不好，投資人更擔心被創始人坑了吧。

比如2011年馬云不經股東同意，繞過阿里巴巴集團董事會，單方面拆掉支付寶的VIE結構，引發馬云偷支付寶的大討論，這樣的事對投資人是很危險而無奈的。

不知道是不是出于這樣的風險考慮，寶寶樹并未采用典型的VIE架構，寶寶樹的A公司股東并不只有創始人，還有多家有內資身份或中國國籍的投資人。

VIE架構更重要的作用是保護投資人利益，而創始人本來就是A公司的股東，完全不用擔心。

只要投資人愿意用美元基金投你的公司，投資人有能力幫你把VIE架構搭好。

所以，不懂如何搭建VIE架構的創始人完全不用擔心，可以找投資人推薦專業的顧問哦。

搭建VIE架構可以找投資人推薦的顧問，但是，做公司控制權設計則不建議找投資人推薦的顧問。

因為在公司控制權的問題上，創始人和投資人的利益是不一致的，很多控制權爭奪的故事都發生在創始人和投資人之間吧？

投資人推薦的顧問可能擅長于從投資人的角度考慮問題，或過多考慮投資人的利益，不利于幫助設計更有利于保護創始人控制權的機制哦。

而且，最好在投資人進來之前做公司控制權的設計，等投資人進來后再做的難度要加大哦。

另外，用持股67%有絕對控制權的知識，將很難幫你做好控制權的設計。

因為如果遇到懂的人，稍加設計就能讓你持股90%也無控制權，更別說持股67%了。

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