在過去一個(gè)月中，人民幣匯率增加彈性的大幕已經(jīng)拉開，而人民幣未來的調(diào)整空間依然成為全世界的熱點(diǎn)話題之一。

　　一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家和學(xué)者認(rèn)為人民幣匯率被大幅低估，但依然有觀點(diǎn)堅(jiān)持人民幣未被低估，而今年3月份中國出現(xiàn)6年來首次貿(mào)易逆差則無疑支持了后者觀點(diǎn)。那么，人民幣匯率是否果真被低估？低估的幅度又有多少？

　　購買力平價(jià)？

　　匯率的決定因素十分復(fù)雜，尤其對于中國這樣一個(gè)不斷調(diào)整結(jié)構(gòu)與發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體而言，經(jīng)濟(jì)關(guān)系的不穩(wěn)定會進(jìn)一步加大“合理匯率”估值的難度。

　　事實(shí)上，即便人民幣匯率機(jī)制改革已經(jīng)重啟，但美國人看起來依然是等不住了。

　　在美國勞工聯(lián)合會-產(chǎn)業(yè)工會聯(lián)合會總裁Richard Trumka近期發(fā)表的言論中，人民幣匯率“被低估40%”，而且即便未來一年如過去四周的情況每個(gè)月升值0.7%，幅度“依然小得可憐”。

　　最廣為人知的匯率指標(biāo)可能就是購買力平價(jià)(PPP)。根據(jù)世界銀行的最新計(jì)算結(jié)果，人民幣的購買力平價(jià)匯率約為3.8，美元兌人民幣的市場匯率約在6.8，按此看來人民幣低估在40%以上。

　　“人民幣兌美元的低估系數(shù)在0.5%左右，而中高收入國家貨幣的低估系數(shù)則在0.47，因此人民幣匯率實(shí)際上已經(jīng)超越了這些中高收入國家。”復(fù)旦大學(xué)國際金融系副教授楊長江此前接受《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》記者采訪時(shí)說，“而且亞非拉發(fā)展中國家普遍存在貨幣低估情況，那么到底是各國都在‘操控匯率’，還是存在一定的經(jīng)濟(jì)規(guī)律？”

　　這背后“隱藏”的則是匯率水平與經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的一致關(guān)系，也就是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“巴拉薩薩繆爾森效應(yīng)”。

　　“按(世行)同樣的標(biāo)準(zhǔn)，所有發(fā)展中國家的貨幣似乎都處于大幅低估狀態(tài)。” 瑞銀中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤近期在一份報(bào)告中指出。

　　報(bào)告顯示，一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越低，其市場匯率和購買力平價(jià)匯率的比值就越小；人均收入越接近美國，這一比值就越接近1。這是因?yàn)樨毟F國家非貿(mào)易品(服務(wù))的價(jià)格遠(yuǎn)低于富裕國家，而且只能隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和生產(chǎn)率增強(qiáng)而逐步上升。

　　國際收支順差？

　　“判斷人民幣是否低估的最簡單辦法可能是觀察中國外匯儲備的快速積累。”汪濤指出，如果央行沒有購買那么多外匯，人民幣匯率應(yīng)該會比現(xiàn)在高很多，也就是外匯市場的對沖干預(yù)操作減少了人民幣實(shí)際匯率的升值。

　　但汪濤指出，這并不意味著如果央行停止干預(yù)匯市后的匯率就是人民幣的“均衡匯率”。中國的外匯儲備增加主要來自過去幾年的貿(mào)易順差和凈外國直接投資，所謂的“熱錢”流入數(shù)量一直不算多。

　　實(shí)際上，大規(guī)模的國際收支順差本身也常被外界拿來“說事”，即正是由于人民幣匯率的低估造成了中國的貿(mào)易競爭優(yōu)勢，從而導(dǎo)致貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大。

　　數(shù)據(jù)顯示，中國6月份出口增長依然強(qiáng)勁，貿(mào)易順差創(chuàng)去年10月以來新高。巴克萊資本中國經(jīng)濟(jì)研究主管、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生就表示，出口的強(qiáng)勢增長和貿(mào)易順差的進(jìn)一步回升預(yù)計(jì)會加大對匯率的壓力，但同時(shí)今年一季度到二季度的外匯儲備變化顯示出近幾個(gè)月來資本流入的疲態(tài)。

　　“在過去五年間，人民幣兌美元已經(jīng)較大幅度升值，但人民幣兌美元依然被低估，中美之間的貿(mào)易順差就是證據(jù)之一。”倫敦商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授及經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)科主席Andrew Scott近日接受本報(bào)記者采訪時(shí)就坦言。

　　Scott同時(shí)表示：“當(dāng)然，人民幣被低估只是順差的原因之一。但人民幣兌亞洲其他國家和地區(qū)的貨幣并未被低估，主要因?yàn)橹袊鴮ζ渌麃喼迖�家和地區(qū)沒有貿(mào)易順差，而是逆差。近期歐元和英鎊持續(xù)貶值，因此人民幣兌歐元和英鎊也沒被低估。”

　　而在不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來，中國國際收支順差與人民幣匯率并不存在必然聯(lián)系，升值也非解決問題的方法。比如從2005年7月份匯改啟動(dòng)至今，人民幣匯率升值伴隨的是貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大，但在2009年人民幣匯率保持基本穩(wěn)定時(shí)，中國對美貿(mào)易順差卻收窄超過10%。

　　分析人士則指出，目前中國貿(mào)易順差改善的推動(dòng)力并非在匯率上，而是歐美經(jīng)濟(jì)的疲弱導(dǎo)致購買力下降。從歷史上看，上世紀(jì)80年代廣場協(xié)議之后的美日貿(mào)易摩擦中，日元升值同樣伴隨日本貿(mào)易順差的擴(kuò)大。

　　與經(jīng)濟(jì)發(fā)展相匹配

　　汪濤在上述報(bào)告中測算，基于2009年經(jīng)常賬戶收支差和貿(mào)易彈性狀況，人民幣的實(shí)際匯率低估了17%~18%，幅度并非人們想象的那么大，同時(shí)預(yù)計(jì)未來幾年實(shí)際匯率每年將上漲5%~10%。

　　但在楊長江看來，實(shí)際上近年來人民幣升值程度已經(jīng)超越了中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的匹配程度，因此可以理直氣壯地對人民幣低估的言論說“不”。

　　耶魯大學(xué)國際金融研究中心副主任K. Geert Rouwenhorst近日接受本報(bào)記者采訪時(shí)則表示，很難去估算一國貨幣的“合理價(jià)值”，關(guān)鍵要與該國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相匹配。

　　“中國各個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展很不平衡，人民幣升值將對中國內(nèi)部的收入分配產(chǎn)生很大影響，一旦人民幣重新估值，很多傳統(tǒng)行業(yè)就會在中國喪失競爭力，從而推高失業(yè)率，因此要小心同一個(gè)匯率對不同地區(qū)的影響。”Rouwenhorst說，“但如果不把匯率推到市場認(rèn)為合理的水平，也將付出代價(jià)，因?yàn)榇蠹視�追求短期回�?bào)，從而對匯率進(jìn)行炒作，這就需要一些必要的調(diào)整。”

　　Scott也認(rèn)為，人民幣升值應(yīng)該相伴配套措施。“未來中國要刺激消費(fèi)，要增加基建配套，尤其是有利于刺激消費(fèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，可能還會相伴工資增長，失業(yè)、養(yǎng)老等制度保障也至關(guān)重要。”他如是說。